¿Qué función tienen las reservas internacionales?

El sorpresivo conflicto desatado entre el gobierno de Cristina Fernández de Kirchner y el presidente del Banco Central de la República Argentina (BCRA), Martín Redrado, nos hace reflexionar acerca de la utilidad para un país de contar con reservas internacionales.

Argentina cuenta por estos momentos con unos US$ 48.000 millones en reservas internacionales, las cuales brindan un retorno promedio de alrededor del 5%. En países como la Argentina en donde las urgencias de la población son considerables, la existencia de un importante volumen de reservas ha llevado en más de una oportunidad a un extenso debate acerca del uso de las mismas. Incluso la propia presidente Cristina Kirchner ha considerado irracional que su país tuviera que recurrir a los mercados de deuda internacionales y financiarse al 14% de interés cuando por las reservas se obtiene un retorno mucho menor.

Y si es así que no generan tantos beneficios ¿Por qué los países acumulan reservas internacionales?

Varios son los motivos que llevan a un Banco Central el querer acumular reservas internacionales. Si uno quiere agrupar los diferentes motivos, puede hacerlo en tres grandes grupos:

1)      Demanda de reservas por motivos transaccionales (el contar con recursos para todo lo relacionado a la balanza comercial y de cuenta corriente)

2)      Motivos prudenciales (para hacer frente a situaciones de crisis financieras)

3)      Motivos relacionados a la operatoria del régimen cambiario y monetario.

Si un país no cuenta con reservas internacionales, la cantidad de bienes y servicios que puede demandar del exterior, estaría limitada a la cantidad de bienes y servicios que pudiera exportar (de los que obtendría las divisas para financiar sus importaciones), a menos que reciba financiamiento desde el exterior para adquirir los bienes y servicios externos. Este motivo transaccional se muestra en su importancia en períodos en los que el país incurre por diferentes motivos en un déficit de balanza comercial y/o de cuenta corriente. La inexistencia de reservas internacionales para hacer frente a un mayor volumen de importaciones por sobre las exportaciones podría además llevar al gobierno a implementar políticas de ajuste vía la depreciación cambiaria o la reducción de la absorción doméstica, dos alternativas con claros costos en términos de producto (y por ende, empleos) y precios.

En situaciones de crisis financiera, la importancia de las reservas internacionales se vincula a la apertura de la cuenta capital en la mayor parte de los países. La apertura de la cuenta capital implica altos riesgos en situaciones en las que las economías sufren interrupciones bruscas en su financiamiento o fuga de capitales de los inversores que buscan posiciones más seguras. Si el Banco Central no cuenta con reservas suficientes para hacer frente a este tipo de situaciones, el riesgo de una crisis cambiaria se eleva considerablemente.

Para los Bancos Centrales, también es importante mantener reservas internacionales para poder generar previsibilidad en cuanto a la política cambiaria. La existencia de un adecuado nivel de reservas dota a la autoridad monetaria con la capacidad suficiente para intervenir en el mercado cambiario para estabilizar el valor de su moneda y evitar así que se aleje de su nivel óptimo, en exceso. Las reservas representan por sí solas, una señal de fortaleza de la economía y disuade de posibles ataques especulativos.

Acumular reservas es positivo para las economías, pero ¿Cuál es el nivel óptimo de reservas internacionales que un país debe tener? Ciertamente, esta pregunta ha generado más de una controversia entre los economistas y banqueros centrales. Si uno observa los niveles de reservas internacionales de varias de las economías emergentes, se encuentra que en los últimos años, han experimentado un crecimiento extraordinario, en clara señal a la necesidad de contar con un “seguro contra crisis” ante la ausencia de un prestamista de última instancia internacional. Así por ejemplo, Brasil llevaba al mes de octubre acumulado unos US$ 230.000 millones en reservas, China unos US$ 1,455 billones, Rusia contaba con US$ 464.000 millones, por nombrar sólo algunas de las economías emergentes.

Volviendo al punto en cuestión, creo que no se puede hablar de un nivel óptimo de reservas sino que está condicionado por una serie de múltiples factores tanto propios del país como del contexto externo. Los niveles de reservas internacionales con que cuentan las economías emergentes son varias veces superiores a las que observaban durante la década del 90´ y ello responde tanto al contexto que les posibilitó dicha acumulación como al deseo de las autoridades de hacerse de un volumen superior de recursos para aumentar la solidez monetaria y financiera de sus economías.

No puede ser igual el nivel de reservas óptimos para un país con una larga historia de crisis cambiarias y/o financieras recurrentes que para un país cuya historia se encuentra marcada por la estabilidad macroeconómica. Tampoco parece lógico que el nivel de reservas que un país deba poseer sea el mismo en un contexto de estabilidad que en un contexto de crisis como el que se ha vivido desde mediados del 2007.

A la hora de evaluar cuál es el nivel de reservas que una economía debería acumular, se debe poner sobre la balanza, tanto los costos como los beneficios derivados de su acumulación.

El costo de oportunidad de poseer reservas internacionales en lugar de aplicarlas en usos alternativos es el elemento a considerar para saber que la acumulación indefinida de reservas no es un comportamiento óptimo por parte de los bancos centrales. Probablemente en ciertas circunstancias, sea recomendable la utilización de recursos para realizar inversiones en infraestructura que aumenten la capacidad productiva del país, por ejemplo.

Frente al costo de oportunidad del exceso de reservas se debe contraponer el costo que para una economía puede implicar la existencia de un nivel insuficiente de recursos para hacer frente a los momentos de tensión. Las crisis cambiarias suelen tener un alto costo en términos de Producto Bruto Interno (PBI), en las economías y es por este motivo que no se puede desestimar el riesgo asumido. En la experiencia Argentina, la crisis del 2002 llevó a que el PBI de ese año se contrajera en un 10,9%, producto de la insuficiencia de reservas internacionales (aunque los motivos que llevaron al bajo nivel de reservas no se explican por la voluntad del gobierno argentino).

No es necesario que una economía sufra una crisis para determinar que la insuficiencia de reservas impacta en el nivel del PBI. Frecuentemente, la insuficiencia de reservas aumenta la volatilidad en los mercados financieros domésticos lo cual limita los incentivos de inversión y reduce el crecimiento promedio en la economía.

Es por ello que cuanto mayor es el nivel de reservas internacionales con que cuenta un banco central, mayor es la posibilidad con que cuenta la autoridad monetaria de sostener la estabilidad macroeconómica ya que mayor es el margen de maniobra para defender al tipo de cambio de posibles ataques especulativos o simplemente para hacer frente a una brusca salida de capitales como la ocurrida desde el estallido de la crisis.

La utilidad de las reservas internacionales para la estabilidad del mercado monetario y financiero en Argentina ha quedado en evidencia desde marzo de 2007 con las turbulencias en el mercado de valores de China, continuando con el estallido de la crisis subprime

La menor disponibilidad de reservas internacionales puede además tener consecuencias negativas en términos de riesgo país en tanto y en cuanto el mercado considere que el nivel existente no es suficiente para enfrentar tensiones en los mercados. De este modo, a pesar que la poca rentabilidad de las reservas pueden ser causa de decepción de los gobiernos, el menor costo financiero que se debe enfrentar en los mercados externos por contar con garantía de repago suficiente y la mayor posición de solidez que demuestra la economía, justifica la decisión de acumular reservas.

La acumulación de reservas internacionales ha sido una estrategia de gran utilidad para las economías emergentes en medio del contexto internacional de alta turbulencia e incertidumbre que les permitió mantener la estabilidad macroeconómica y emprender en un menor tiempo, el retorno al camino del crecimiento.

En estos momentos, la estrategia de acumulación de reservas es un pilar para la estabilidad de las economías emergentes.

Horacio Pozzo